郎酒冲击IPO： 高负债下的“野蛮生长”

6月5日，证监会网站预先披露了四川郎酒股份有限公司（以下简称“郎酒”）招股说明书。招股说明书显示，公司本次A股IPO拟发行不超过7000万股股份，募集资金74.54亿元用于投建“优质酱香型白酒产能建设项目”“郎酒数字化运营建设项目”“郎酒企业技术中心建设项目”“优质浓香型、兼香白酒产能建设项目”及“补充流动资金”等项目。

事实上，这是自2007年以来，郎酒第三次奋力进军资本市场。此前两次IPO都因为不明原因戛然而止。作为酱香酒第二股的有力挑战者，郎酒董事长汪俊林对郎酒充满了信心。他曾多次公开“喊话”茅台，要与茅台齐头并进，并肩而立。而2019年茅台的营收为884.3亿元，而郎酒的营收为83.48亿元，尚不及茅台的十分之一。

《商讯·公司金融》发现，郎酒的资产负债率持续高于同行业头部公司，并且连续3年超总资产66%，是茅台的2倍。在高负债前行中，郎酒的频繁提价与压货是否是必然选择？

毛利率上升明显

据招股书显示，2017年至2019年三年间郎酒业绩增长迅猛。分别实现营收51.16亿元、74.79亿元和83.48亿元，其中2018年和2019年同比增长46.18%和11.62%。同期，该公司分别实现归母净利润3.04亿元、7.12亿元和24.25亿元，其中2018年和2019年同比增长134.33%和240.30%。

虽然营收呈上升趋势，但是其增速明显下滑。郎酒股份在2019年营收增速较2018年下滑34.56个百分点的情况下，归母净利润却同比大幅增长超100个百分点。针对这一现象，郎酒股份解释称，这是公司提升销售额、降低原材料成本、和控制广告费支出的叠加效果。

据《商讯·公司金融》注意到，归母净利润有较大幅度增长的主要原因是，提升了产品毛利率，同时广告成本支出有所降低。从毛利率来看，2017年至2019年，郎酒股份的主营业务毛利率不断攀升，分别为67.71%、75.38%和80.94%。

招股书信息显示，2019年郎酒的毛利率是80.94%，仅次于茅台、泸州老窖，位居第三位。2017-2019年，郎酒的毛利率快速提升，分别为67.71%、75.38%、80.94%。

对于毛利率持续提升的原因，郎酒公司在招股书中坦言，主要是因为产品结构调整（高端化）与销售价格提升。

提价、压货并行？

郎酒的高毛利离不开终端价格的提升。2017年6月，郎酒将旗下高端品牌青花郎的广告语从“酱香典范”换成“青花郎，中国两大酱香白酒之一”，并且将其作为高端品牌进行重点打造，以期营造能茅台比肩的高端形象。

自然在价格上需要对标。一瓶普通的飞天茅台出厂价为969元，厂家指导零售价为1499元，终端零售价目前在2400元左右，在价格方面郎酒已经直接对标飞天茅台。

2019年6月，郎酒宣布青花郎产品的出厂价上调79元，从780元拟提至859元；12月，出厂价进一步上调50元至909元，烟酒店供货价为890元，团购最低成交价为920-980元。据媒体报道，郎酒在核心经销商沟通会上宣布青花郎未来的目标零售价为1500元/瓶，将在三年内分6次提价来达成，而53度飞天茅台的厂家指导零售价为1499元／瓶。

就在6月10日，郎酒公司再次下发提价通知——《关于青云郎酒、红运郎酒价格调整的通知》。根据通知，自6月25日起，郎酒将上调多款规格的青云郎酒和红运郎酒的出厂价，并相应上调产品的建议零售价。

不过，对于高毛利率和频繁提价，有媒体报道称，郎酒的青花郎等主推产品，均出现了价格倒挂现象，市场对产品的涨价不太买账。此外，郎酒为了冲刺业绩，除了涨价，还在不断向经销商压货，多名渠道商和经销商都对此多有抱怨。

高负债抢占市场

近年来，郎酒在获得不错业绩的同时，资产负债率也居高不下。招股书显示，从2017年至2019年，郎酒的合并资产负债率分别为67.06%、67.02%及66.06%，近三年普遍保持在60%以上。

与同行业上市公司2019年同期相比，贵州茅台、五粮液、泸州老窖、山西汾酒和古井贡酒的资产负债率分别为22.49%、28.48%、32.38%、52.55%及32%。可以看出，郎酒的资产负债率在行业中属于偏高水平。对此，郎酒方面解释称，主要系公司近几年通过负债方式大力拓展基酒产能与储能、增加营销投入等。

截至2019年年末，郎酒股份总负债达138.33亿元，同比增长31.80%。其中，流动负债116.86亿元，非流动负债21.47亿元。而在流动负债中，短期借款高达23.87亿元，应付账款达8.96亿元，而应收账款仅为0.11亿元。

招股书中也指出，公司在较高资产负债率的情况下，如果公司未来经营活动现金流入不及预期，或许会对公司的还本付息造成不利影响。值得注意的是，本次募资用途中，郎酒也将用10亿元用于补充流动资金。

近年来，郎酒为提高名优基酒生产、储存能力等而持续进行产能建设和生产技术改造。其中，天宝洞酒店、青云阁、红运阁等郎酒庄园项目相继投入建设，形成了较大的资金需求。

另外，郎酒在风险提示中指出，公司在较高资产负债率的情况下，如果公司未来经营活动现金流入不及预期，会对公司的还本付息造成不利影响。此外，公司募投项目将使得公司酱香型基酒产能增加2.27万吨，浓香型、兼香型基酒产能增加3.342万吨。如果公司有关措施执行效果不及预期，可能造成公司新增产能不能消化，对公司生产经营造成不利影响。

难怪，《商讯·公司金融》看到，高负债之下，郎酒股份2018年和2019年的销售费用分别为29.32亿元和19.37亿元，2019年销售费用较2018年，同比下滑33.94%，减少了9.95亿元。